Hoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę




Pobierz 58.5 Kb.
NazwaHoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę
Data konwersji14.01.2013
Rozmiar58.5 Kb.
TypDokumentacja

POLANDSECURITIES.COM

Hoop SA – Bajka z morałem

Podmiot zadłużony i niewypłacalny owinięty w bawełnę



Jak to z BRE było?

Dom Inwestycyjny BRE Banku sporządził wycenę akcji Hoop w związku z publiczną ofertą – oszacował wartość godziwą jednej akcji na 26 zł. Można by powiedzieć: rekomendacja jednego z biur maklerskich, pierwsza wycena sporządzona z myślą o emisji Hoop. Można by na takim stwierdzeniu poprzestać ale można też zadać pytanie: dlaczego to właśnie DI BRE Banku wydał pierwszy rekomendację? Czy są jakieś specjalne ku temu przesłanki?

Po lekturze raportu DI BRE Banku żadnych szczególnych związków Hoop z grupą BRE Bank nie widać. Raport jest nadzwyczaj przychylny emitentowi, czego dowodem ostatecznym jest wycena akcji Hoop. Wydaje się, iż w świetle ocen zawartych w raporcie związków z takim emitentem grupa BRE Bank by się nie powstydziła. Więcej – rzetelność raportu DI BRE Banku nakazywałaby wspomnieć o takich relacjach.

A jednak....

Akcjonariuszami Hoop do 12 września 2002 roku były dwa fundusze zarządzane przez Famco S.A. (firma należąca do BRE Banku S.A. i szwajcarskiego banku inwestycyjnego Pictet & Cie): Polish PRE IPO Fund i Polish PRE IPO LP posiadające łącznie 29% akcji.

Fundusze były akcjonariuszami Hoop w czasie jak najbardziej współczesnym – poprzedzającym obecną emisję akcji. Akcje od funduszy nabyli dotychczasowi właściciele oraz Hoop SA. Hoop nabył akcje własne w celu umorzenia, spółka zapłaciła 22.900 tys za 17,73% akcji.

W chwili przeprowadzania transakcji odkupu akcji od funduszy kapitały własne spółki wynosiły ok. 55 mln, suma bilansowa 195 mln. Hoop zapłacił za 17,73% akcji własnych sumę stanowiącą 40% kapitałów własnych spółki sprzed dokonania transakcji. Poziom zadłużenia spółki wskazywał, iż podmiot jest na granicy utraty płynności i nie posiada zdolności do zaciągania nowych zobowiązań wobec podmiotów finansowych.


Hoop mógłby twierdzić, iż opierał się na sprawozdaniu, które nie uwzględniało nowego sposobu księgowania umów leasingowych i stopa zadłużenia spółki sprzed transakcji odkupu akcji własnych była znacznie niższa. Aktywa wynosiły nie ok. 195 mln lecz ok. 140 mln. Powoływanie się na wcześniejszy sposób księgowania umów leasingowych byłoby jednak co najmniej niezasadne by nie powiedzieć niegodziwe. Właśnie w celu rzetelności i porównywalności sprawozdań finansowych zmieniono zasady księgowania umów leasingowych. Dotychczas podmioty dzięki umowom leasingowym mogły ukrywać rzeczywisty stan zadłużenia. Obecnie wykazywanie w aktywach przedmiotów leasingu, a w pasywach zobowiązań ciążących na wykorzystywanym majątku odzwierciedla sytuację finansową podmiotu. Innymi słowy, czy przedmiot będzie leasingowany czy zakupiony na kredyt to bilans będzie wyglądał podobnie. Według wcześniejszych zasad księgowania stan zadłużenia spółki byłby niższy – co w szczególności ma znaczenie przy ocenie podmiotów, które w znacznym stopniu korzystają z umów leasingowych – czyli właśnie Hoop S.A.

Wartość rynkowa spółki przy tak wysokim poziomie zadłużenia jak w Hoop S.A. zasadniczo jest niższa niż wartość jej kapitałów własnych. Przy bardzo wysokim zadłużeniu niewielka zmiana wartości aktywów powoduje znaczącą zmianę kapitałów własnych – stąd i dyskonto w odniesieniu do wartości księgowej przypadającej na akcje spółek wysoce zadłużonych. Ponadto to właśnie najbardziej zadłużone spółki wykazują najwyższe przeszacowanie aktywów.


Należy zadać pytanie: kto wycenił wartość akcji odkupionych od funduszy i dlaczego spółka musiała się zgodzić na taką transakcję? Otóż tak się składa, iż jednym z największych kredytodawców jak i leasingodawców Hoop był i jest BRE Bank i BRE Leasing. Ponadto BRE Bank i BRE Leasing mają ustanowione zastawy i hipoteki na najważniejszych składnikach majątku spółki. Hoop i jego akcjonariusze nie mieli wyboru. Musieli zaakceptować warunki BRE Banku. W przeciwnym przypadku już wówczas musieliby zgłosić wniosek o wszczęcie postępowania upadłościowego/układowego. Spółka przy kapitale własnym 55 mln i sumie bilansowej 195 mln nie miała szans zdobyć żadnego finansowania – zwłaszcza, że główny majątek spółki był (i jest) obciążony zastawem i hipoteką.


Jak widać zakup akcji własnych przez spółkę w celu umorzenia to zaiste interesująca rzecz. Nie tylko dla właścicieli spółki ale przede wszystkim dla jej wierzycieli.

Główni właściciele spółki by odzyskać pieniądze z tonącego okrętu mogą sobie zafundować uchwałę walnego zgromadzenia zezwalającą na zakup od nich akcji przez spółkę w celu umorzenia. Wartość transakcji odkupu to tylko kwestia twórczej wyobraźni – vide cena zapłacona przez Hoop funduszom. Wierzyciele zostają na lodzie, zwłaszcza dostawcy materiałów, towarów i usług – ci najczęściej nie korzystają z zabezpieczeń spłaty.


Zakup akcji własnych przez spółkę w celu umorzenia (ale nie tylko umorzenia, gdyż można sobie wyobrazić sytuację zakupu akcji własnych w celu odsprzedaży, która to odsprzedaż faktycznie nie nastąpi) powinien być obarczony większymi kodeksowymi restrykcjami (odnośnie skali transakcji, ceny), w tym kontrolą i zgodą wierzycieli na operację zakupu akcji własnych przez spółkę. Obecnie to jest nie tyle wolna amerykanka, co dziki zachód lub wschód.

Ustawodawca obecnie zmienia Kodeks spółek handlowych – być może nie umknie to jego uwadze.


Główni akcjonariusze Hoop gdy zobaczyli jak się robi biznes (w wykonaniu funduszy zarządzanych przez Famco SA) postanowili pójść przetartym szlakiem. W dniu 17 grudnia 2002 roku NWZA Hoop S.A. powzięło uchwałę:

"Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie, działając na podstawie § 11 Statutu Spółki, postanawia wyrazić zgodę na nabycie przez Spółkę w celu umorzenia następujących akcji własnych:

- 17.280 akcji serii C o numerach od 000.001 do 017.280 będących własnością Dariusza Wojdygi;
- 16.656 akcji serii C o numerach od 029.057 do 045.712 będących własnością Marka Jutkiewicza;
- 11.776 akcji serii C o numerach od 045.713 do 057.488 będących własnością Marka Jutkiewicza;
- 25.368 akcji serii C o numerach od 057.489 do 082.856 będących własnością Dariusz Wojdygi."



Kolejną uchwałę o podobnej treści główni akcjonariusze zamierzali powziąć na WZA spółki w dniu 2 czerwca 2003 roku, wycofali się jednak z takiej operacji pod presją zachowania dobrego wizerunku przed publiczną emisją i sprzedażą akcji. Wizerunek doznałby szkody,

o czym główni akcjonariusze przekonali się już po zapowiedzi odkupu akcji przez spółkę, cytat z Gazety Wyborczej z 2 czerwca 2003:

Czy emisję nowych akcji Hoop-a poprzedzi skup i umorzenie części starych akcji?

Znany producent napojów prawdopodobnie skupi i umorzy akcje, a następnie przeprowadzi ofertę publiczną. Jaki w tym sens?

Hoop, znany producent napojów, w najbliższym czasie prawdopodobnie skupi i umorzy własne akcje. Na ten cel zamierza wydać blisko 6,5 mln zł z blisko 22 mln zł. ubiegłorocznego zysku netto. Taką decyzję mieli podjąć akcjonariusze, czyli de facto prezes spółki Dariusz Wojdyga oraz wiceprezes spółki Marek Jutkiewicz już na poniedziałkowym walnym zgromadzeniu. Obrady WZA jednak przerwano i ostateczna decyzja zapadnie w najbliższy piątek. Plany skupu i umorzenia własnych akcji przez Hoopa nie dziwiłyby, gdyby nie fakt, że spółka wyemitowała je zaledwie kilka miesięcy temu. Pod koniec ubiegłego roku pracownicy Hoopa wraz z zarządem objęli bowiem 9,5 mln akcji (po złotówce każda).


Uchwała NWZA z dnia 17 grudnia 2002 roku jest jak najbardziej obowiązująca i spółka może odkupić akcje własne od głównych akcjonariuszy – z pewnością nie uczyni takiego manewru przed zakończeniem emisji.

Główni właściciele Hoop od kilku miesięcy starali się wyprowadzić ze spółki pieniądze – najwyraźniej zazdroszczą funduszom kontrolowanym przez BRE Bank dokonanej transakcji. Najgorszą rzeczą jest, iż Hoop ma tak wysoki poziom zadłużenia, iż potrzebował i potrzebuje podniesienia kapitałów własnych. De facto Hoop S.A. jest na granicy bankructwa lub już tę granicę przekroczył – o czym w dalszej części.

Mimo takich przesłanek akcjonariusze liczyli na wyprowadzenie pieniędzy ze spółki. Właściwie należałoby powiedzieć nie mimo takich przesłanek lecz niestety takie przesłanki zmusiły głównych akcjonariuszy do ratowania własnych pieniędzy. Teraz liczą na ratunkową emisję. Za błędy w zarządzaniu i obecną sytuację finansową spółki mają zapłacić nowi akcjonariusze. I to jeszcze jaką cenę! – przynajmniej według wyceny DI BRE Banku. [Dżentelmeńska umowa – fundusze kontrolowane przez BRE Bank swoje otrzymały, teraz trzeba pomóc dotychczasowym akcjonariuszom. Inaczej, także wizerunek BRE Banku na dealu z Hoopem by ucierpiał w przyszłości – wyszłoby szydło z worka bez świeżych pieniędzy.]

Czasami inwestorzy nabywają upadające zadłużone spółki, jednak kupuje się takie firmy za grosze i ma perspektywę zmiany zarządu nad spółką i restrukturyzacji firmy. Z pewnością nowe akcje spółki takiej jak Hoop powinny być oferowane poniżej wartości kapitałów własnych przypadających na akcję, czyli dla Hoop znacznie poniżej 4,6 zł za akcję. A i tak byłaby to inwestycja wysoce ryzykowna, gdzie koniecznym warunkiem ewentualnego rozważenia zakupu akcji byłaby perspektywa głębokiej restrukturyzacji spółki.


Przedstawione próby wyprowadzenia pieniędzy z Hoop przez obecnych akcjonariuszy (częściowo zaniechane lub odłożone) to jedno, ale są i „osiągnięcia” w przepływach pieniężnych ze spółki Hoop do głównych akcjonariuszy.

W dniu 28 lutego 2003 roku zarząd Hoop S.A. podał informację, iż spółka Hoop S.A. zawarła transakcję z podmiotem powiązanym spółką Bobmark International sp. z o.o.

Przedmiotem transakcji jest kupno przez Hoop S.A. od Bobmark International Sp. z o.o. Oddziału Spółki Bobmark International Sp z o.o. w Iwinach za cenę 9.000.000 (dziewięć milionów) złotych płatną do 15 kwietnia 2003 r.

W skład Oddziału wchodzą prawa użytkowania wieczystego działek wraz ze zlokalizowanym na nich zakładem produkcyjnym obejmującym między innymi linię rozlewniczą napojów oraz dwa ujęcia wody pitnej.

Dotychczas przedmiotowy Oddział był przedmiotem dzierżawy przez spółkę Hoop S.A.

Informacja o powiązaniach spółki Hoop S.A. ze spółką Bobmark International Sp. z o.o.:

Osoby zarządzające spółką Hoop S.A. oraz osoby zarządzające spółką Bobmark International Sp. z o.o. pozostają w pokrewieństwie.”


Myliłby się jednak ten, kto by uważał, iż Hoop S.A. nabył zakład produkcyjny w Iwinach w celu prowadzenia tam działalności. W raporcie rocznym przedstawiając plany wobec podmiotu zależnego „Woda Grodziska” Sp. z o.o. zarząd Hoop S.A. podał:

Od 1 lutego 2003 roku Spółka dzierżawi od PPWM „Woda Grodziska” Sp. z o.o. cały majątek produkcyjny i zamierza przenieść tam produkcję z zakładu w Iwinach, oraz przeprowadzić dalsze inwestycje zwiększające zdolności produkcyjne nowego zakładu.”

W jakim celu i na czyją korzyść zakupiono Oddział spółki Bobmark International Sp. z o.o.?

Osobą zarządzającą Bobmark International jest żona jednego z głównych akcjonariuszy Hoop. Mając na uwadze konflikt interesów należy zadać pytanie kto dokonał wyceny wartości zakładu w Iwinach. Mimo, iż władze Hoop w chwili dokonywania zakupu planowały przeniesienie produkcji do „Woda Grodziska” Sp. z o.o. nie uznały za konieczne podać w komunikacie tego drobnego szczegółu. Inwestorzy otrzymali informację o przejęciu zakładu w Iwinach – zorganizowanej części przedsiębiorstwa. W rzeczywistości nabyto linię produkcyjną.

Pytanie o wycenę transakcji jest ważne nie tylko ze względu na konflikt interesów, należy także zwrócić uwagę, iż ceny używanych linii i wydmuchiwarek PET w ostatnich latach znacznie spadły (wymogi ochrony środowiska w krajach europejskich). Ponadto, zarząd Hoop S.A. zdawał sobie sprawę jeszcze z jednej rzeczy – zanieczyszczenia wód w ujęciach wody zlokalizowanych w Iwinach. Wiele przemawia za tym, iż to Bobmark International Sp. z o.o. zarobił kosztem Hoop S.A. Niby zostało w rodzinie ale ...przed zmianami własnościowymi.

Wyniki i Aktywa

Słabą sprzedaż w I kwartale 2003 roku Hoop tłumaczy niekorzystnymi warunkami pogodowym oraz Świętami Wielkanocnymi przypadającymi w bieżącym roku w kwietniu, gdy w 2002 roku miały miejsce na przełomie marca i kwietnia. Przy czym głównym czynnikiem była pogoda, przesunięcie Świąt Wielkanocnych to czynnik dodatkowy. Przyczyny podane przez Hoop są o tyle niezrozumiałe, iż według prospektu to sprzedaż w miesiącach letnich uzależniona jest od warunków pogodowych. Styczeń-marzec to nie są w Polsce miesiące letnie. Jakiej więc pogody oczekiwał Hoop w I kwartale? Podał, iż były niekorzystne warunki pogodowe, tylko nie podał dlaczego. Czy było za zimno, czy za ciepło, opady śniegu, zachmurzenie? Kto wie na czym polegały niesprzyjające warunki pogodowe w I kwartale?

Tłumaczenie Hoop jest bardzo mało przekonywujące, byłoby bardziej wiarygodne gdyby za główną przyczynę spółka podała przesunięcie Świąt Wielkanocnych. Jednak rzeczywistość była taka, że sprzedaż Hoop zarówno w styczniu jak i w lutym 2003 roku była niższa w porównaniu do analogicznych miesięcy roku 2002.

Już małe dziecko wie, że spółce oferującej akcje bardzo zależy na dobrych wynikach za ostatni okres. Z pewnością i Hoop dołożył wszelkich starań aby wyniki były jak najlepsze, można tylko zadać kolokwialne pytanie: jak bardzo są złe w rzeczywistości?

Hoop dysponuje paletą standardowych i specyficznych możliwości kreowania wyniku. Warta podkreślenia jest specyfika. Hoop zapowiada w prospekcie, iż część środków z emisji przeznaczy na zakup dystrybutorów. Zakup większej ilości napojów przez dystrybutora – w  dodatku po dobrej cenie dla sprzedającego – to zwykła dżentelmeńska uprzejmość. W przyszłych miesiącach hurtownik zakupi mniej i taniej – przecież to nie dystrybutor oferuje akcje! Więcej – z samych względów podatkowych jest to rozwiązanie korzystne dla dystrybutora, zapowiedź wejścia kapitałowego do danego dystrybutora w przypadku udanej emisji to dodatkowy argument.

Słabe wyniki za I kwartał 2003 roku pokrywają się z próbami wyprowadzenia ze spółki pieniędzy w formie odkupu akcji własnych przez Hoop S.A. Sytuacja jest nadzwyczaj niespotykana – w okresie gdy spółka traci płynność finansową (kapitały własne stanowią niespełna 20% sumy bilansowej) główni akcjonariusze będący równocześnie członkami zarządu myślą o odsprzedaży akcji spółce w celu umorzenia!

Równocześnie, w lutym ma miejsce transakcja zakupu od Bobmark International Sp. z o.o. oddziału w Iwinach za kwotę 9.000.000 zł, spółki którą zarządza żona jednego z członków zarządu Hoop S.A. Czyżby zarząd Hoop nie był pewny, iż doczeka ratunkowej emisji akcji? Ale wówczas działałby na szkodę spółki. Czyli tak nie było.

Hoop SA z należytą estymą zwraca uwagę, iż wpływy z emisji akcji serii D (9.458.040 akcji wyemitowanych po cenie emisyjnej wynoszącej 1 zł objętych w 99,9% przez dotychczasowych dwóch głównych akcjonariuszy) znacznie poprawiły współczynnik zadłużenia. Gdyby nie emisja akcji serii D stosunek kapitałów własnych do sumy bilansowej na koniec I kwartału 2003 roku wyniósłby 35/218 czyli zaledwie 17%, emisja poprawiła relacje kapitały własne/aktywa do 45/218 czyli 24%.

Jednak środki pieniężne, które pozyskała spółka w kwocie 9,4 mln zł wróciły do głównych akcjonariuszy – zakup od Bobmark International oddziału w Iwinach. Oczywiście, kapitały własne Hoop S.A. pozostały w niezmienionej wysokości zmieniły się jedynie aktywa. Tak jest w sprawozdaniu, rzeczywistość zależy od faktycznej wartości zakładu w Iwinach. Przyjmując wyłącznie hipotetycznie, iż zakład w Iwinach był wart nie 9 mln, a 4 mln zł, wówczas kapitały własne Hoop S.A. zmalały o 5 mln, a relacja kapitały własne/aktywa na koniec I kwartału 2003 wynosi 40/213 czyli 18,7%. ..a jest to tylko jedna transakcja i wycena(hipotetyczna!) jedynie części aktywów spółki.

Jest bardzo prawdopodobne, iż rzeczywista wartość urządzeń technicznych i maszyn ujętych w bilansie Hoop S.A. powinna zostać pomniejszona o znaczne dyskonto. Ceny zarówno nowych jak i używanych linii rozlewniczych i wydmuchiwarek PET w ostatnich kilku latach znacznie spadły. Powodem takiego stanu są wcześniejsze zbyt optymistyczne prognozy dynamiki wzrostu rynku butelek PET. W rezultacie jest wysoka nadpodaż nowych i używanych maszyn tego typu. Do takiego stanu przyczyniły się regulacje prawne w państwach unii europejskiej w zakresie rynku opakowań. W celu kontroli wytwarzania odpadów wprowadzono systemy depozytowe (np. Austria, Niemcy), podatki i opłaty produktowe (Dania, Wlk. Brytania). Wymagania prawne sprzyjają stosowaniu opakowań wielokrotnego użytku. Urządzenia techniczne i maszyny stanowią zdecydowaną większość środków trwałych Hoop S.A. i są ujęte w bilansie kwotą 50 mln zł; przyjmując 40% dyskonto dla wyceny wartości maszyn i urządzeń wartość kapitałów własnych Hoop należałoby z tego tytułu obniżyć o 20 mln zł. Wówczas relacja kapitałów własnych do aktywów spada poniżej 15% - co w praktyce oznacza upadłość.

Hoop na krawędzi bankructwa. Przyczyny

Produkty Hoop wbrew deklaracjom spółki należy zaliczyć do kategorii średniej i najniższej półki. Generalnie, napoje gazowane w plastikowych opakowaniach to jest niska półka.

Napoje, soki, wody stołowe, mineralne, Coca-Cola i Pepsico są to dla siebie substytuty. Napoje, zwłaszcza w butelkach PET, należy zaliczyć do najniższej półki (wizerunek, marża producenta) z tej gamy produktów. Trzeba dodać, iż są napoje gazowane i jest Coca-Cola, i PepsiCola. Z marketingowego punktu widzenia są to daleko odbiegające od siebie produkty. Przyjęcie strategii przez Hoop oferowania napojów gazowanych w cenach zbliżonych (aczkolwiek niższych) do produktów Coca-Coli i Pepsico doprowadziło spółkę na skraj bankructwa.

Hoop zdał sobie sprawę z błędnej strategii, jednak poniewczasie. Obecnie Hoop myśli o przejęciu marki wody zdrojowej, lecz jest jeden problem, że o tym myślą wszyscy, w tym Coca-Cola i Pepsico, a także firmy dotychczas nieobecne na polskim rynku a specjalizujące się w wodach mineralnych.

Czy Coca-Cola zna się na rynku napojów?

Odpowiedź na to pytanie wyjaśnia inną przyczynę doprowadzenia Hoop do obecnego stanu. Coca-Cola i Pepsico mają w swojej globalnej strategii założenie, iż w danym asortymencie opakowań część produktów wytwarzają we własnym zakresie, część zlecają regionalnym firmom. Strategia powstała w oparciu globalne doświadczenia i należy założyć, że jest właściwa.

Mogłoby się wydawać irracjonalnym działaniem stwarzanie możliwości rozwoju konkurentom, którzy w oparciu o współpracę z Coca-Colą rozbudują własne moce produkcyjne – jak nic przyszły konkurent! A jednak światowi liderzy powielają ten „błąd”.

Przyczyna jest prosta. Gdy sprzedaż w danym rodzaju opakowań się zmniejsza Coca-Coli wystarczają jej własne możliwości produkcyjne w danym segmencie. Rynek (moda, otoczenie prawne, technologia) się zmienia, maszyny zostają... Maszyny zostają, ich cena się zmienia. Na czym najwięcej tracą te firmy, które skusiły się na współpracę z Coca-Colą. Takie firmy miały w swoim czasie najnowocześniejszy park maszynowy. Gdy się zmienia rynek muszą konkurować z producentami którzy nabyli takie same maszyny, tylko już za pół ceny.

Coca-Cola oferuje już nowy trend i ma nowych kooperantów. Przecież nie tych samych – mieliby konkurenci rosnąć w siłę wraz z rozwojem Coca-Coli?

Book-building znaczy zobowiązanie zakupu

Specyfiką prospektu emisyjnego Hoop jest, iż deklaracje nabycia akcji złożone w celu budowania „Księgi Popytu” zobowiązują do złożenia zapisu. Punkt 10.6 Proces budowy „Księgi Popytu”, str. 52:

Deklaracja zamiaru subskrybowania Akcji złożona przez inwestora z ceną wyższą lub równą ustalonej zgodnie z pkt 10.2. cenie emisyjnej Akcji stanowi zobowiązanie tego inwestora do złożenia i opłacenia zapisu na Akcje Serii E po ustalonej cenie emisyjnej Akcji na liczbę Akcji serii E wskazaną w zaproszeniu do złożenia zapisu na Akcje. Zobowiązanie do subskrybowania i opłacenia Akcji serii E wskazanych w zaproszeniu nie może być wyższe, niż liczba Akcji określona przez inwestora w deklaracji. Niezłożenie przez inwestora ważnego i prawidłowego zapisu może spowodować odpowiedzialność odszkodowawczą inwestora na zasadach ogólnych wynikających z zapisów Kodeksu Cywilnego wobec biura maklerskiego – członka Konsorcjum Dystrybucyjnego – które przyjęło deklarację. W związku z powyższym deklaracja zawierać będzie w swojej treści zobowiązanie inwestora do złożenia i opłacenia – na zasadach określonych w Prospekcie – zapisu na Akcje Serii E w liczbie nie wyższej, niż liczba Akcji określona w deklaracji, po cenie nie wyższej niż cena określona w deklaracji.”

De facto deklaracje nabycia akcji składane podczas budowania „Księgi Popytu” są umowami przedwstępnymi. Mimo, iż prospekt wyraźnie wskazuje okres przyjmowania zapisów na akcje (17-18 lipca) to deklaracje składane w dniach 7-16 lipca zobowiązują do dokonania zapisu na akcje.

Warto rozważyć pewien przykład.

Inwestor dowiedział się o ofercie. Polecił pełnomocnikowi aby ten złożył deklaracje w procesie budowania „Księgi Popytu”. Inwestor w przeświadczeniu, iż pomoże określić oferującemu cenę (także rozproszenie popytu przy danym przedziale cenowym – co może mieć znaczenie dla emitenta) wysłał pełnomocnika. Pełnomocnik przeczytał deklarację subskrypcji, w tym zobowiązanie do zapisu na akcje i wypełnił formularz zgodnie z życzeniem mocodawcy. Jakież było zdziwienie inwestora gdy w czasie przyjmowania zapisów otrzymał zaproszenie/wezwanie do złożenia zapisu pod rygorem odpowiedzialności odszkodowawczej.

Można powiedzieć, że mocodawca w pełni odpowiada za dyspozycje pełnomocnika w zakresie udzielonych mu uprawnień. Jednak warto zwrócić uwagę, iż publiczna sprzedaż akcji jest specyficzną czynnością regulowaną przez Ustawę o publicznym obrocie papierami wartościowymi. Gdyby nie ustawa można by się spotkać z szeregiem ofert różnej proweniencji emitentów, sporządzających prospekty i dystrybutorów. Zakup akcji stałby się czynnością prawną regulowaną ogólnymi przepisami kodeksy cywilnego. Ustawa o publicznym obrocie ma jednak zapobiegać nadużyciom i manipulacjom w obrocie papierami wartościowymi.

Czy deklaracje subskrypcji składane w celu budowania „Księgi Popytu” mogą być wiążące, jeżeli są czynione przed terminem dokonywania zapisów na akcje? Odpowiedź twierdząca może służyć manipulacjom i nadużyciom. Zwłaszcza, iż w powszechnym przeświadczeniu „Księga Popytu” służy oferującemu w rozeznaniu zainteresowania emisją i co najwyżej może potencjalnemu inwestorowi dać przywilej pierwszeństwa w obejmowaniu akcji. Jeżeli Komisja Papierów Wartościowych i Giełd uzna, iż deklaracje subskrypcji z „Księgi Popytu” składane przed ogłoszonym terminem przyjmowania zapisów na akcje mogą mieć charakter wiążący dla potencjalnego inwestora powinna upowszechnić taką wykładnię przepisów.

Poza tym jest jeszcze inny aspekt sprawy. Jeżeli deklaracje subskrypcji składane w celu budowania „Księgi Popytu” miałyby charakter umowy przedwstępnej zapisu na akcje wówczas należy zwrócić uwagę na fakt, iż termin publikacji prospektu jest uzależniony od terminu rozpoczęcia przyjmowania zapisów na akcje. Zależność pomiędzy udostępnieniem prospektu a terminem przyjmowania zapisów na akcje wyraźnie wskazuje, iż potencjalni inwestorzy powinni mieć czas na zapoznanie się z ofertą, jak i rekomendacjami innych osób. Wymóg upublicznienia prospektu na 7 dni przed rozpoczęciem subskrypcji powoduje, iż czynność prawna polegająca na złożeniu zapisu na akcje podlega szczególnej ochronie. W istocie, zakup akcji, zarówno na rynku pierwotnym jak i wtórnym, jest tą czynnością, która była inspirację dla ustanowienia Prawa o publicznym obrocie (bądź Securities Act w USA).

Prospekt emisyjny Hoop S.A. został udostępniony 7 lipca, termin przyjmowania zapisów na akcje 17-18 lipca, termin przyjmowania deklaracji subskrypcji zobowiązujących do zakupu akcji to ....7-16 lipca.

Bardziej emisja czy oferta sprzedaży?

W ramach publicznej subskrypcji na podstawie Prospektu Emisyjnego oferowanych jest 5.000.000 akcji zwykłych na okaziciela serii E o wartości nominalnej 1,00 PLN każda.”

Na stronie tytułowej Prospektu nie ma nawet wzmianki o przeprowadzanej równocześnie ofercie sprzedaży do 1,500.000 akcji serii D oferowanych przez dotychczasowych akcjonariuszy. Dopiero w załączniku na stronie 447 jest „Dokument informacyjny” będący Ofertą sprzedaży do 1.500.000 akcji zwykłych na okaziciela serii D:

W związku z wprowadzeniem do obrotu giełdowego do 1.500.000 akcji zwykłych na okaziciela serii D (“akcje serii D”) spółki Hoop S.A. w trybie publicznej sprzedaży informujemy, że akcje serii D oferowane są wyłącznie na podstawie § 39 Regulaminu Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie SA tj. w trybie publicznej sprzedaży i w związku z tym oferta akcji serii D nie odbywa się na podstawie Prospektu i nie stanowi części publicznej subskrypcji Akcji Serii E. W związku z powyższym, niniejszy dokument określający warunki i tryb sprzedaży akcji serii D dystrybuowany wraz z Prospektem stanowi jedynie jego załącznik.”

Wynika więc, iż Prospekt Emisyjny dotyczący emisji akcji serii E nie ma nic wspólnego z ofertą sprzedaży akcji przez dotychczasowych akcjonariuszy. Zatem jak należy tłumaczyć powiązanie zapisów składanych na akcje nowej emisji serii E z równoczesnym składaniem zapisu na akcje serii D odsprzedawanych przez głównych akcjonariuszy. Ostatnie dwa akapity w pkt 10.6 Proces budowy „Księgi Popytu”, strona 53:

„Jednocześnie z emisją Akcji Serii E jest przeprowadzana publiczna sprzedaż akcji serii D. Zasady sprzedaży są opisane w załączniku nr 7 do Prospektu. W przypadku, gdyby liczba Akcji objętych deklaracjami zamiaru subskrybowania przez inwestorów przewyższała liczbę oferowanych Akcji Serii E, każdy inwestor może zostać zaproszony do złożenia zapisu na Akcje Serii E oraz złożenia zlecenia kupna akcji serii D w ramach publicznej sprzedaży akcji serii D. Deklaracja subskrybowania Akcji będzie wówczas rozumiana jako obejmująca również zamiar nabycia akcji serii D w trybie publicznej sprzedaży.


Łączna liczba akcji obejmowanych w ramach subskrypcji Akcji Serii E oraz zaoferowanych inwestorowi w ramach publicznej sprzedaży akcji serii D nie może być wyższa niż liczba Akcji wskazana przez inwestora w deklaracji.” - deklaracji będącej zobowiązaniem zakupu akcji – patrz wyżej.

Człowiek czyta, iż „na podstawie niniejszego Prospektu wprowadza się do publicznego obrotu od 500.000 do 5.000.000 akcji zwykłych na okaziciela serii E o wartości nominalnej 1,00 PLN każda oraz od 500.000 do 5.000.000 Praw Do Akcji Serii E”(strona tytułowa) oraz, że „akcje serii D oferowane są wyłącznie na podstawie § 39 Regulaminu Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie SA tj. w trybie publicznej sprzedaży i w związku z tym oferta akcji serii D nie odbywa się na podstawie Prospektu i nie stanowi części publicznej subskrypcji Akcji Serii E”(załącznik), a składając deklarację subskrypcji akcji serii E ....zobowiązuje się do zakupu zarówno akcji nowej emisji jak akcji od dotychczasowych akcjonariuszy. To jest autentyczny brak związku emisji akcji serii E ze sprzedażą akcji serii D!

Najciekawszym aspektem równoczesnej emisji akcji serii E ze sprzedażą akcji serii D jest informacja zawarta w czynnikach ryzyka, gdzie podaje się zaledwie o zamiarze zbycia akcji przez dotychczasowych akcjonariuszy.

Na dzień sporządzenia prospektu pan Dariusz Wojdyga posiadał 59,27% akcji Spółki uprawniających do 59.93% głosów na WZA Spółki, natomiast pan Marek Jutkiewicz posiadał 39.51% akcji Emitenta uprawniających do 39.96% głosów na WZA Spółki. Po emisji Akcji Serii E, przy uwzględnieniu zamiaru zbycia przez pana Dariusza Wojdygę do 900.000 akcji serii D oraz pana Marka Jutkiewicza do 600.000 akcji serii D, i przy założeniu, że objętych zostanie



jedynie 500.000 Akcji Serii E, pan Dariusz Wojdyga posiadać będzie 47,97% akcji Emitentauprawniających do 49,20% głosów na WZA Spółki, a pan Marek Jutkiewicz posiadać będzie 31,98% akcji Emitenta uprawniających do 32,68% głosów na WZA Spółki. Przy założeniu, że objętych zostanie 5.000.000 Akcji Serii E, pan Dariusz Wojdyga posiadać będzie 33,66% akcji Emitenta uprawniających do 34,78% głosów na WZA Spółki, a pan Marek Jutkiewicz posiadać będzie 22,44% akcji Emitenta uprawniających do 23,19% głosów na WZA Spółki”.

Jednak zamiar zbycia akcji zamiarowi nierówny. Jeżeli składane w ramach Prospektu deklaracje subskrypcji akcji serii E oznaczają równocześnie wyrażenie zgody na nabycie akcji od dotychczasowych akcjonariuszy to określenie „zamiar zbycia” jest delikatnie mówiąc dalece enigmatyczne.

Ze sprawą zapisów na akcje w Prospekcie Hoop jest jak u Hitchcock’a – najpierw trzęsienie ziemi a później napięcie wzrasta.

Przychodzi inwestor 17 lipca do POK-u by zapisać się na akcje. Informacje z Prospektu emisyjnego przytaczane przez media, biura maklerskie wyraźnie informują, iż w tym dniu jest rozpoczęcie przyjmowania zapisów na akcje. Pytanie za 100 pkt: Na jakie akcje zapisze się ów inwestor, który przywędrował do POK-u by zadośćuczynić oczekiwaniom grupy sporządzającej prospekt? Nasuwa się odpowiedź: Jak to na jakie?! Oferowane w Prospekcie od 500.000 do 5000.000 akcji nowej emisji serii E. Otóż NIEPRAWDA. Ów inwestor nie ma takiej możliwości, do złożenia zapisu na akcje serii E są upoważnione osoby, które złożyły deklaracje subskrypcji na potrzeby budowania „Księgi Popytu”. Ale przecież nic straconego! – dowie się inwestor w biurze maklerskim. Może Pani/Pan złożyć zapis na akcje serii D sprzedawane przez dotychczasowych akcjonariuszy. Przecież jest ta sama cena i podaje formularz.... ”

Cóż to za interesujący Prospekt, który ledwie w załączniku ma ofertę sprzedaży akcji przez dotychczasowych akcjonariuszy, a inwestor przychodzący w pierwszym dniu (i drugim!) przyjmowania zapisów może zakupić tylko akcje sprzedawane przez dotychczasowych właścicieli spółki.

Oferującym akcje ITI w 2002 roku był DI BRE Banku, a współmenedżerem oferty był CA IB. Również wówczas oba podmioty sporządziły wyceny akcji sprzedawanych w ofercie....

Ktoś by powiedział: Już taka specyfika ofert z udziałem DI BRE i CA IB.

Jakie biura tacy emitenci...

Sprawy różne

W prospekcie w czynnikach ryzyka podano informację o zmianie przepisów dotyczących Zakładów Pracy Chronionej. Zmiana oznacza zmniejszenie przychodów o 9 mln zł. rocznie, co stanowiło w roku 2002 prawie połowę zysku brutto spółki. Jednak dla zrekompensowania negatywnego wydźwięku podano równocześnie: (...) należy zwrócić uwagę na fakt, że większość polskich firm z branży napojowej jest zakładami pracy chronionej, co oznacza, że po zmianie warunków na mniej korzystne nastąpi prawdopodobnie niewielka podwyżka cen napojów (w granicach 2%) co w pełni zrekompensuje zmniejszenie przychodów związanych z posiadaniem statusu zakładu pracy chronionej.” Czyżby rzeczywiście większość firm z branży napojowej była zakładami pracy chronionej? Ilościowo czy wartościowo? Czy także liderzy rynku? Ponadto na jakiej podstawie sporządzający prospekt uważa, że prawdopodobna podwyżka w pełni zrekompensuje zmniejszenie przychodów związanych z posiadaniem zakładu pracy chronionej? Przecież nie wszyscy, tylko większość zakładów produkujących napoje jest ZPC. Jest wiele zakładów nie będących ZPC, które produkują napoje nie korzystając z dotacji. Wydaje się, iż te firmy, posiadające niższe koszty, przede wszystkim będą decydowały o poziomie cen. Ostatnie zdanie w czynniku ryzyka oznaczonym 2.2.3 na stronie 6 prospektu jest najzwyczajniej nieprawdziwe.

W prospekcie dla uzasadnienia wzrostu rynku wody mineralnej w Polsce podano: (...) „statystyczny Polak wypija rocznie około 45 litrów wody, podczas gdy w 15 krajach UE aż 84 litry.” Czyżby zarząd Hoop nie wiedział, lub ukrywał, że już obecnie wyprzedamy Danię, Holandię i Wlk. Brytanie w spożyciu wody. Co jest rzeczą nadzwyczaj ważną dla oceny rynku, chociażby dlatego, iż siła nabywcza w wymienionych państwach jest wyższa niż w Polsce. Gdyby Włosi mieli wypijać statystycznie mniej płynów (co ma zasadnicze przełożenie na nabywanie napojów) niż Polacy to by po prostu wyginęli. Natomiast arcyważne jest, iż w klimacie bardziej zbliżonym do polskiego niż włoski czyli w Holandii, Belgii zakupuje się mniej wody niż w Polsce.

Mega-fiction. W relacjach prasowych można spotkać wielokrotnie informację, iż „wpływy z emisji Hoop chce przeznaczyć na inwestycje. Na zakup 50% walorów rosyjskiej firmy Megapak zarezerwował od 60 do 80 mln zł. Zna firmę od 2001 r. razem z nią kontroluje moskiewski Dom Handlowy Megapak (Hoop i Megapak mają po 50% udziałów)”. Czym jest ów Dom Handlowy Megapak, który Hoop współkontroluje? Nie mniej i nie więcej jest to spółka z kapitałem zakładowym 2 tys. zł. Hoop 50% udział w kapitale zakładowym pokrył wkładem niepieniężnym ...w postaci komputera. „Skala inwestycji” w Dom Handlowy Megapak nie współgra z oświadczeniami o „wejściu na rosyjski rynek i kontroli 50% udziałów w DH Megapak”. Wyniki DH Megapak nie są najważniejsze [aczkolwiek dane finansowe na koniec 2002 r. są następujące: aktywa: 1525 tys. zł, przychody (za 2002) : 1589 tys. zł., kapitały własne: -426 tys. zł. Swoją drogą jak może egzystować spółka mając ujemne kapitały własne w wysokości –426 tys. zł przy aktywach 1525 tys. zł. Według prawa polskiego zarząd takiej spółki już dawno byłby zobligowany do ogłoszenia upadłości. Dwie kwestie: głównym wierzycielem DH Megapak jest Hoop S.A., dane finansowe DH Megapak nie zostały ujęte w bilansie skonsolidowanym Hoop SA ], natomiast ważna jest „skala inwestycji”.

Hoop jest zainteresowany zakupem Megapak („duży” Megapak, nie DH Megapak). Jednak Hoop podaje tylko przychody tej spółki oraz iż, spółka przynosi zysk, ale Hoop nie ujawnił jaki to jest zysk. Główny cel emisji akcji to zakup Megapak, a Hoop nawet nie ujawnia wyników finansowych tej spółki.. To jakiś absurd. Chcą nabyć spółkę i wiedzą za ile - czyli powinni wiedzieć jaki przynosi zysk i znać inne dane finansowe, ...a nie chcą ich podać. Nasuwa się przypuszczenie, iż dobry interes zrobią sprzedający udziały w Megapak, w tym polski udziałowiec – ciekawe kto to jest, chyba niespokrewniony z zarządem Hoop?

Wydaje się iż lektura prospektu będzie przydatna nie tylko dla ewentualnych inwestorów co może się okazać celowa dla wierzycieli spółki. Nie tylko dostawcy materiałów i usług powinni być nadzwyczaj ostrożni, także kredytodawcy i leasingodawcy powinni dokonać zbadania aktualnej wartości zastawionych maszyn i urządzeń.

Jarosław Supłacz

14 lipca 2003 r.


© POLANDSECURITIES.COM

____________________________________________________________________________________________________

Niniejszy raport jest wyrazem wiedzy oraz poglądów autora i nie powinien być inaczej interpretowany. Autor nie ponosi żadnej odpowiedzialności za rzetelność i kompletność informacji i opinii zawartych w niniejszym opracowaniu. Treści zawarte w raporcie nie mogą być uznane za jakiekolwiek rekomendacje, nie można ich również interpretować jako doradztwa inwestycyjnego lub finansowego.

____________________________________________________________________________________________________

Strona z

Dodaj dokument na swoim blogu lub stronie

Powiązany:

Hoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę iconMisja Naszej Szkoły „Edukacja jest jak bajka z morałem”

Hoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę iconEpika podmiot literacki (podmiot wypowiadający się) – narrator

Hoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę iconNie jest prawdą [ ], że “na początku, było słowo” ono jest tylko środkiem odwoły
«skazany» w swych aktach poznawczej świadomości. A odbywa się to w ten sposób, że przy pomocy tych treści podmiot uświadamia sobie,...

Hoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę icon[ ] rozmowa z jej matką. Ja, że lepiej dać spokój, bo jeśli rodzona matka z rodzoną córką we własnym zakresie więc cóż ja? Nieufne toto, zblazowane morałem

Hoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę iconBajka

Hoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę iconBajka o Trollandii

Hoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę iconBajka duńska

Hoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę iconBajka terapeutyczna

Hoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę iconBajka terapeutyczna

Hoop sa – Bajka z morałem Podmiot zadłużony I niewypłacalny owinięty w bawełnę iconBajka o Błękitce

Umieść przycisk na swojej stronie:
Rozprawki


Baza danych jest chroniona prawami autorskimi ©pldocs.org 2014
stosuje się do zarządzania
Rozprawki
Dom